Warsh à la Fed : Pourquoi une courbe des taux plus abrupte se profile

Les investisseurs anticipent un bouleversement majeur du marché obligataire, misant sur une hausse des rendements des bons du Trésor à long terme et un abaissement de la pente de la courbe des taux. Le catalyseur de ce changement est la nomination attendue de Kevin Warsh à la tête de la Réserve fédérale, qui devrait poursuivre une politique de baisse des taux tout en réduisant le bilan colossal de la banque centrale.

Cette combinaison de politiques inédite force le marché à réévaluer ses prix, car les deux actions tirent les conditions financières dans des directions opposées.

La doctrine Warsh : baisse des taux et réduction du bilan

La stratégie que Warsh prévoit de mettre en œuvre repose sur deux piliers essentiels. Le premier est sa préférence pour un bilan de la Fed nettement plus restreint, qui s'élève actuellement à environ 6 590 milliards de dollars. Une telle réduction signifierait que la Fed achèterait moins de titres du Trésor, privant ainsi le marché d'une source majeure de demande.

Lorsque la Fed se retire du marché obligataire, une plus grande quantité de dette publique doit être absorbée par les investisseurs privés. Cela a généralement pour effet de faire grimper les rendements à long terme afin d'attirer les acheteurs, ce qui entraîne une pente plus marquée de la courbe des taux.

« Le principal résultat de la réduction du bilan serait d'avoir une courbe des taux plus normalement positive, comme c'était le cas historiquement avant toutes les interventions qui ont suivi la crise financière », a déclaré Eric Kuby, directeur des investissements chez North Star Investment Management Corp.

Dans le même temps, Warsh devrait maintenir les taux d'intérêt à court terme à un niveau bas. Malgré sa réputation de faucon durant son mandat de gouverneur de la Réserve fédérale de 2006 à 2011, il a récemment adopté une position plus accommodante, se ralliant aux appels du président Donald Trump en faveur de baisses de taux. Cette combinaison de taux à court terme bas et de taux à long terme élevés constitue la recette classique d'une pentification de la courbe des taux.

Analyse du marché : rendements des bons du Trésor et craintes inflationnistes

Le marché obligataire évoluait déjà dans ce sens avant même la nomination de Warsh. L'accentuation de la pente de la courbe des taux – l'écart croissant entre les taux à long et à court terme – était alimentée par les craintes d'inflation et de hausse des déficits budgétaires, signes d'une augmentation des émissions de dette publique.

L'écart entre les rendements des obligations du Trésor à 2 ans et à 10 ans a récemment atteint 72,70 points de base, son niveau le plus élevé depuis le 9 avril. Cette situation témoigne des inquiétudes croissantes des investisseurs quant aux perspectives économiques à long terme. La hausse des rendements à long terme a un impact direct sur l'économie, renchérissant tous les produits financiers, des prêts hypothécaires aux obligations d'entreprises.

Warsh a soutenu que les gains de productivité liés à l'intelligence artificielle sont désinflationnistes, ce qui donne à la Fed la possibilité d'assouplir sa politique monétaire. Les marchés à terme des taux américains semblent partager cet avis, anticipant environ deux baisses de taux d'environ 0,25 point cette année, la première pouvant intervenir lors de la réunion des 16 et 17 juin.

Un mélange de politiques contradictoires ?

Bien que le marché anticipe déjà cette issue, les analystes soulignent une tension fondamentale dans l'approche potentielle de Warsh. Baisser les taux d'intérêt est un outil pour assouplir les conditions financières, tandis que réduire le bilan constitue une forme de resserrement. Mettre en œuvre les deux simultanément représente un exercice d'équilibriste complexe.

« C’est une politique difficile à mettre en œuvre », a déclaré Jim Barnes, directeur des investissements à revenu fixe chez Bryn Mawr Trust. « On applique une politique accommodante, comme la baisse des taux, et une autre, plus restrictive, qui entraîne une hausse des taux, comme la réduction du bilan. »

Le principal défi réside dans le fait que si le bilan de la Fed se réduit et que les taux à long terme augmentent, la prime de terme – le rendement supplémentaire exigé par les investisseurs pour la détention d'obligations à long terme – pourrait également augmenter. Cela irait à l'encontre des efforts déployés par la Fed pour assouplir les conditions financières par le biais de baisses de taux.

« Ils vont dans des directions opposées », a ajouté Barnes. « On veut baisser les taux et réduire le bilan en même temps. Mais comment y parvenir ? Et c’est là que le bât blesse. »

Volatilité à l'horizon

L'avenir est incertain. Lou Crandall, économiste en chef chez Wrightson-ICAP, a souligné que tout plan visant à réduire les actifs de la Fed soulève des problèmes techniques complexes, notamment en matière de réglementation des liquidités bancaires.

Les acteurs du marché anticipent également une hausse de la volatilité des taux d'intérêt. Oscar Munoz, stratège macroéconomique en chef pour les États-Unis chez TD Securities, a décrit Warsh comme un président de la Fed potentiellement controversé en raison de ses critiques passées à l'égard de la banque centrale. Munoz a souligné le revirement spectaculaire de Warsh concernant ses priorités politiques, après sa position restrictive adoptée lors de la crise financière mondiale.

De nombreux spécialistes chevronnés du marché obligataire soupçonnent Warsh de renouer avec ses positions restrictives, ce qui accentuerait la volatilité des taux. L'indice MOVE, indicateur clé de cette volatilité, est en baisse depuis des mois et n'intègre pas encore les perturbations potentielles liées à la nomination d'un nouveau président de la Fed.

Au final, le marché s'interroge sur les véritables intentions de Warsh. « Il a récemment changé de discours, et un cynique pourrait dire qu'il ne fait cela que pour obtenir la nomination », a déclaré Benjamin Connard, gestionnaire de portefeuille chez Carnegie Investment Counsel. « Les taux sont fixés par la majorité, Warsh ne peut donc pas les baisser à lui seul. »